对版权的平权

基拉

周一上证指数是47点的大阳线，成交量保持在高位。虽然今天有2150个股票下跌，有172个股票跌幅超过5%，但整体气氛是不错的。如果中特估持续受到资金关注，指数会表现的比较漂亮。保险指数涨4%，券商涨近3%。最强的是石油板块，中国石油涨超6%，中国石化涨4%。收盘后的短线数据正常上行。如周日文章中定性的判断，市场没什么大的风险，要注意热门股调整的个股风险。

人工智能分化调整。传媒娱乐跌4%，互联网跌2.7%，软件服务和通讯设备行业跌幅超过1.5%。传媒娱乐第一大权重股芒果超媒下跌9%，上海电影创调整新低，三个交易日从高点下跌近20%。最近券商在推人工智能+IP，看好拥有大量IP和影视版权的公司与人工智能结合后创造更大的价值，类似逻辑不少券商推荐有大量图片版权的视觉中国。

这波爆发的是生成式AI，是基于数据、算法、模型生成文字、图片、视频等新的内容。用AI对经典IP做再开发我不懂。如果用AI写小说、编剧本变得越来越容易越来越流行，那会不会对现有的影视文化IP形成新的竞争格局呢？

根据财报披露，视觉中国有4亿张图片，3000万条视频，是全球最大的同类数字版权内容平台。网络有海量图片资料可用于训练，会员也可以获得付费图片。对AI来说付费图片只有一次性的训练价值。对用户来说，AI可以按照个性化需求生成图片，而图片版权属于自己。可以认为这是AI对图片版权的平权和替代，不知道我这个观点是否有问题。反正我对生成式AI利好视觉中国不太理解。

海通策略：如何看待一年新高附近的科创50？内容摘要：①23年科创板盈利有望开启向上周期，科创50的盈利估值匹配仍较好，维持22Q4的观点：科创牛市渐展开。②科创50中TMT占比近6成，科创50是中国数字经济产业链的重要代表之一。③全年看好A股，海外风险扰动下二季度或有波折，数字经济是全年主线，也会有去伪存真的波折，黄金阶段性较优

中银策略：趋势与反抗，AI以退为进。内容摘要：对于价值投资而言，风险是时间，为了目标，可能要坚守好几年；同样对于成长投资，风险也是时间，错过了估值修复和扩张的阶段，也要再等好几年。对于真正的趋势而言，形成上涨走势从来不是一蹴而就的，一波三折是常态，期间会伴随次主线以及竞争板块的反抗式上涨。对于本轮AI行情而言，我们认为大概率已经进入到成长股第一阶段拔估值的后期，4月以来ChatGPT指数波动加大，个股分化；同时次主线"中特估"，消费和新能源呈现反弹迹象。这与2013-2015年互联网牛市相似，”一带一路“代表的价值方向也曾在2014年下半年出现阶段性占优的时间。

就二季度而言，AI以退为进，合乎规律，似乎难以避免。乐观的角度看，这是为科技主升浪蓄势，同时修复短期拥挤度过高的分歧。估值修复贡献了2023年以来AI第一阶段绝大多数上涨。从估值波动的归因看，宏观流动性宽松，产业趋势成长空间是主要贡献因子。上周美国发布了3月通胀数据，表征上看超预期回落，但科技板块反应平淡；对利率敏感的贵金属板块先涨后跌；同时5月美联储加息概率上升。这说明OPEC减产和银行危机带来的深层次经济矛盾不确定仍在，预期反复仍在影响市场。国内上周公布的3月出口数据大超预期，"通缩论"暂时平息，也降低了后续货币政策继续宽松的概率。因此流动性宽松预期反复，AI估值波动加大顺理成章。

在财报窗口期以及流动性反复的阶段，市场有可能回归到业绩的确定性，估值因为微观结构过度压缩的方向上：1）价值属性较强的"中特估"首当其冲，聚焦中字头央企二级市场重估机会以及一级半市场的定增机会。2）受益于预期交易，消费场景复苏有望迎来第二波业绩验证行情的线下消费：旅游、餐饮、酒店、交运等。3）新能源业绩确定性强，估值过度压缩，存在超跌反弹窗口。

中信证券：经济超预期，配置高切低。内容摘要：即将公布的一季度宏观数据有望整体超预期，市场对基本面的预期正在不断上修，预计4月政治局会议将针对经济中局部偏弱领域进行针对性政策加码，经济正在从局部复苏走向全面复苏，不会出现通货紧缩，外部地缘环境改善和流动性拐点明确提升市场风险偏好，A股正处于全年第二个关键做多窗口，当前财报季业绩的重要性明显提升，主线轮动已开始，建议继续回避纯AI主题炒作，回归业绩主线，在行业板块之间和数字经济内部两个维度高切低。

一方面，从社融、出口、内需到GDP，一季度国内宏观经济数据有望整体超预期；而全面调查研究并评估近期经济状况后，预计针对性政策将有望加码，重心可能在稳就业和稳信心；中国经济在全球相对优势明显，外部地缘因素持续改善，中国资产的相对吸引力提升；另外，近期通胀读数下行主要源于供需恢复阶段性错位，经济正在从局部复苏走向全面复苏，不会出现通货紧缩。另一方面，A股正处于全年第二个关键做多窗口，市场情绪依然较高，主线轮动已经开始，当前财报季业绩的重要性明显提升，配置上，建议在行业板块之间由高位切向低位，重点关注医药、基建和基本金属；同时在数字经济内部由高位切向低位，重点关注与硬件和算力相关的半导体、通讯设备。

华西策略：国内通胀低位，珍惜A股“小阳春”窗口期。内容摘要：一、海外市场：美联储政策拐点将近，美国经济实质衰退尚未到来。美国3月CPI同比上涨5%，为2021年5月以来新低，核心CPI同比增长5.6%，符合市场预期。美国通胀下行趋势已确立，银行系统风险事件使得美联储加息更快接近尾声。美联储3月会议纪要显示5月会议还可能继续加息，市场预期为加息25个基点；同时纪要显示银行危机或导致今年衰退，暗示本轮加息周期已接近尾声。整体上，当前海外市场处于“美联储货币政策拐点将近，美国经济实质衰退尚未到来”的阶段，弱美元环境有利于全球资金流入以A股为代表的新兴市场。

二、国内通胀低位，货币政策不急转弯。央行一季度货政例会指出“国内经济呈现恢复向好态势”，表明央行对国内经济增长较此前更乐观，同时强调“恢复的基础尚不牢固”。3月国内CPI、PPI均低于市场预期，也印证当前国内经济处于复苏的早期。在经济内生动能修复的过程中，货币政策进一步发力的必要性有所降低；另一方面，在低通胀环境和稳就业的诉求下，货币政策也不会急转弯，结构性政策工具仍会加大对薄弱领域的支持力度。

三、社融信贷超预期，奠定A股盈利底部向上趋势。一季度国内信贷总量和结构持续改善，同时3月出口增速大超预期，表明实体经济在持续复苏的通道。历史上看，新增企业中长贷增速通常是A股盈利增速的领先指标，3月新增企业中长贷12个月滚动同比增速为58.3%，较2月份（50.3%）进一步上行，奠定二季度A股企业盈利向上趋势。另外根据华西宏观组预测，全年我国经济有望实现5.7%左右的增速（Q1-Q4 分别为：4%、7.5%、5%、6%）。结构上，4月中下旬A股将迎年报/一季报密集披露期，可关注一季报业绩有望高增的行业，挖掘医药、机械设备、电子、计算机等细分领域的机会。

四、投资建议：珍惜A股“小阳春”窗口期。近期国内外数据继续验证“海外美联储政策拐点临近+国内经济温和复苏且通胀压力不大”。在经济内生动能修复的过程中，国内货币政策进一步发力的必要性有所降低，但在低通胀环境和稳就业的诉求下，政策也不会急转弯，结构性政策工具仍会加大对薄弱领域的支持力度，国内外流动性环境有利于A股市场“小阳春”行情的展开。盈利方面，A股企业盈利在一季度探明底部后逐步回升，后续板块轮动可能有所加快，可阶段性关注一季报业绩有望高增的细分行业。逢低布局三条主线：

1）AI相关的数字经济有望成为贯穿全年的重要主题；

2）受益于美债利率下行和AI应用催化的半导体行业；

3）“中特估值体系”和“一带一路”催化下优质央企/国企投资机会。

民生策略：打破“低波动”的力量。内容摘要：美国3月CPI超预期回落，但核心CPI仍保持韧性。相应地，我们看到：美国3月零售数据整体走弱，但核心零售仍保持了韧性。值得一提的是，市场关注的美国银行业以及表仍表现“亮眼”，与中小银行关联度较高的中小企业乐观指数也仅缓慢下滑，密歇根消费者信心、预期、现状指数也均在环比上升，而密歇根大学调查的1年通胀预期大幅上升，为2022年11月以来的高点，5年通胀预期则继续持平。这意味着在此前一系列事件的冲击下，市场充分计价“衰退”之后，当下钟摆将再度在“波折”中摆向“滞胀”。当前美股的隐含波动率处于相对低位，而未来美国金融、科技部门的财报可能会成为推升市场波动的推手之一。对于商品市场而言，尽管面对波动，但仍然处在相对有利的位置。黄金是我们一直战略层面的看好，但我们强调现在还没到“只能买黄金”的时刻。考虑到当前金铜比、金油比均处于2021年以来的中枢以上水平，从当前市场定价的位置来看，黄金需要停下来等油和铜。值得一提的是，截至4月7日，美国石油战略库存大约仅为2020年高点的56%，近期美国也表达了补库的意愿（油价在70美元/桶以下开始补库），而在OPEC+也开始选择采取减产应对需求下行。我们认为，上述变化应当被纳入定价的考量当中。大宗商品的产能紧张或许已经开始找到了定价“锚”的指引，以美国原油看跌期权为例，其时间价值开始大幅下降，这意味着锁定能源企业收益的成本开始大幅下降，OPEC PUT或将在更多产能紧张领域出现，周期股投资将类似于过去10年拥有Fed Put的科技股投资者一般友好。

相对平淡的经济背后，新的“亮点”正在浮现，这不同于新兴产业的变化。3月我国出口超预期高增，更重要的是，我们的贸易结构已经开始发生了明显的变化：无论从进出口金额占比、还是出口金额占比来看，美日欧的占比已经处于下降通道，相应地，俄罗斯、中西亚、非洲等国家或地区地占比均处于上升通道。当下我国与上述资源国加强贸易往来+此前的一系列协定，同样可能催生新的资源国与生产国的产业协同关系。而在此过程中，重资产国企央企将扮演更加重要角色。另一方面，在高端消费预期不断遇冷中，中低端消费、县域消费正在悄悄浮现，中国经济的修复的结构改变正在发生。

打破国内外“低波动”交易的因素可能正在出现。我们推荐资源+重资产组合作为主线：工业金属(铜、铝)、能源（油、煤炭）、贵金属（金、银）；重资产+国企央企（炼厂、建筑、钢铁），运输（油运、干散、化学品运输、港口）；消费的新大陆正在出现。

中金策略：物价走势无碍市场表现。内容摘要：3月底开始我们提示市场震荡整理行情接近尾声，建议“二季度可以积极一些”。近期主要指数连续反弹至前期交易密集区后略显震荡，对于相对强劲的信贷以及出口数据的反应偏弱，物价数据受到投资者普遍关注。我们延续对市场相对积极的看法：1）经济和金融数据继续支持复苏前景。3月新增信贷增长再度超出市场预期并且连续3个月强劲增长，反映货币协调财政支持信贷投放的力度较强，而且居民短期和中长期贷款改善也反映内生信贷需求回升，金融数据作为前瞻指标有望逐步体现未来经济活动的改善。叠加国内出口仍相对有韧性、地产销售保持良好的复苏态势均对复苏前景有支持；近期物价偏弱引发通缩讨论，但我们认为物价在经济复苏初期表现往往相对滞后，货币供应充足且经济复苏延续背景下可能难以持续，未来或逐步回稳。2）政策环境有望保持相对积极。我们认为在经济尚未出现持续性的企稳迹象前，政策仍有望延续“稳中求进”的基调，重点关注4月中下旬可能召开的政治局会议。3）海外环境支持美元和美债利率走弱。近期海外银行风险事件未出现进一步的恶化，美国通胀回落可能支持美债利率和美元的下行空间，对A股也相对有利。

配置方面，我们认为经济复苏周期仍有望支持市场走强，TMT板块受益产业趋势快速发展支持但业绩兑现仍有不确定性，经历前期过快上涨后显现波动，若后续中国增长复苏得到更多数据验证，行业基本面逻辑可能重新重于主题逻辑，市场风格也可能更加均衡。

以经济复苏为主线，关注政策支持领域。未来 3-6 个月我们建议投资者关注如下三条主线：1）基本面修复空间和弹性大，且政策继续支持的领域，如泛消费行业和地产链等；2）关注产业链安全、数字经济等政策支持的成长领域，包括高端制造、科技软硬件；3）受益于一带一路战略，以及国企改革等主题机会。一季报将逐步披露，建议关注业绩超预期的机会。

中信建投：风格继续回摆。内容摘要：市场结构的再平衡如期进行中，主题热度有所降温，虽然价格等滞后指标偏弱，但3月份的出口和信贷数据均超预期，我们维持经济处于慢复苏趋势中，且近期存在政策进一步加码助推可能。当前顺周期相对收益和估值均处于较低水平，短期相对吸引力上升。因此维持短期配置适度均衡，中期科技主线判断。行业关注：半导体、医药、新能源车、建筑、地产链、游戏等，主题关注：国企改革。

国君策略：大象也能起舞。内容摘要：机会成本下降，结构做多窗口。我们在3月19日研判的“市场反弹”与4月2日提出的“行情扩散”得到印证。相对于市场共识认为只有超预期的经济政策才可能有股票行情的看法，我们对此并不认同。第一，经过2-3月的修正，市场已经对“5.0%”的经济目标定价充分，未来市场会定价实际增长和盈利扩张的预期；第二，对于国内经济和地缘政治而言，暂无太大的未预期到的风险因素，这是当前股票活跃交易的重要前提；第三，国内短端利率快速回落（以及多地存款利率的调降）与美国紧缩金融周期尾声，金融投资者持有货币的收益（&意愿，股票的机会成本）正在降低。加上新一轮政策周期（国改、数字）和创新周期（AI、苹果MR）的积极变化，正在令部分资产的内在价值发生扭转。综合以上的看法，我们认为目前股票仍处在结构做多的窗口，2023年更多的是一个底部抬升、市场中枢上移的过程。上证3400不会一蹴而就，需要反复和充分换筹的过程。

大象也能跳舞，重视中特估+类债资产的重估。当前相对稳定的经济政治环境，对于投资者而言更多的要考虑的是如何做多，如何把握节奏。特别是当社会利率的预期下降，类债股票资产相对收益优势上升与具备重估的可能。当前红利指数股息率接近7%，已明显高于AA信用债收益率，更是大幅好于货币收益。更重要的是，中国A股高分红领域更多的集中于资源、建筑与金融，这意味着经济周期的改善、一带一路的推进尤其是与中特估相重叠（隐含国改与整合的预期）的领域，其投资逻辑同期在改善。因此，社会利率预期的下降与中特估/国改正在令这部分低估值、高分红、具有整合预期的资产具备估值弹性与新的成长性。

行业比较：继续看好低位成长，关注传统细分扩散。1)继续看好股价调整充分、盈利预期见底，微观筹码出清，且中期维度受益周期性复苏和技术创新板块，美元紧缩周期的尾声也有利于长久期资产，继续看好低位成长：医药(创新药)，电子(半导体/消费电子)。2)在传统领域中关注受益于复苏、一季报有望超预期的成长性的细分：啤酒/食品/出行链，以及受益于中特估+类债资产的重估：建筑/化工。3)国内数字化政策+海外创新大周期，公募整体低配，中期产业大主题。当前看空者没有筹码，高风险偏好投资者主导强势股行情。强势股仍有空间，但要注意风险控制。关注行情轮动：计算机(数字经济)、通信(数据要素)、传媒(影视/游戏)。

主题与个股：掘金国产装备、数据要素与创新药。1)围绕构筑现代化产业体系，增强科技自立自强能力，看好半导体(中微公司/中芯国际)/高端装备(英维克/力合微/纽威数控)。2)布局数据要素化下数字资产价值提升，看好云计算(中国电信)/数据服务(太极股份/天孚通信)/数字政务(新点软件)。3)业绩验证期具备估值优势，看好医药(康诺亚/益丰药房)/啤酒(青岛啤酒)/汽车(多利科技)。主题推荐:国产装备/创新药出海/数据要素/虚拟现实。